五原申万宏源：美国非农走弱 9月降息50BP概率升至72%

主要内容

大类资产&海外事件&数据：美国非农走弱，主因暂时性因素，仍不至于过度悲观

风险资产承压，金价震荡上涨。日经225、纳指、布油分别下跌4.7%、3.4%、5.3%，10Y美债收益率下行40bp至3.8%，黄金上涨2.2%，离岸人民币、日元兑美元分别升值1.3%、4.9%。

美国非农走弱，主因暂时性因素，仍不至于过度悲观。7月非农新增11.4万人，市场预期17.5万人，临时性裁员（layoff）贡献了7月超过一半的失业率上行幅度，或受飓风“贝丽尔”影响。

降息预期快速抬升。本周非农数据公布后，9月降息概率50BP概率升至72%。本周10年-2年期限利差收缩至-8BP，较上周收窄8BP。

报告正文

海外大类资产&基本面&重要事件：美国经济走弱，风险资产普遍承压

（一）大类资产：全球风险资产普遍承压，人民币汇率大幅走升

发达市场股指多数下跌，新兴市场股指多数下跌。发达市场股指，日经225下跌4.7%，德国DAX下跌4.1%，法国CAC40下跌3.5%，纳斯达克指数下跌3.4%，道琼斯工业指数下跌2.1%；新兴市场股指，伊斯坦布尔证交所全国30指数下跌3.9%，韩国综合指数下跌2.0%，巴西IBOVESPA指数下跌1.3%，南非富时综指下跌0.7%，胡志明指数下跌0.4%，印度SENSEX30下跌0.4%，上证指数上涨0.5%。

美国标普500行业走势分化。公用事业上涨4.3%，房地产上涨2.8%，通讯服务上涨1.3%，日常消费上涨1.2%，可选消费下跌4.3%，信息技术下跌4.0%，能源下跌3.7%，金融下跌3.0%；欧元区行业多数下跌，必需消费上涨0.9%，科技下跌7.2%，金融下跌5.7%，非必需消费下跌4.3%，工业下跌4.1%，材料下跌2.7%。

恒生指数全线下跌，行业方面走势分化。恒生科技下跌1.7%，恒生中国企业指数下跌0.6%，恒生指数下跌0.4%；行业方面，能源上涨1.6%，电讯业上涨1.3%，原材料上涨0.7%，医疗保健上涨0.5%，工业下跌1.1%，综合下跌0.9%。

发达国家10年期国债收益率全线下行。美国10年期国债收益率下行40bp至3.80%，德国10年期国债收益率下行22bp至2.24%，法国10年期国债收益率下行15.2bp至2.96%，英国10年期国债收益率下行11.4bp至4.00%，意大利10年期国债收益率下行13.5bp至3.63%，日本10年期国债收益率下行2.2bp至1.05%。

新兴市场10年期国债收益率多数下行。泰国下行5bp至2.57%，越南下行5.7bp至2.82%，印度上行7.2bp至7.02%，土耳其下行39bp至26.04%，巴西下行46.7bp至11.78%，南非下行22.5bp至9.25%。

美元指数下行，其他货币兑美元走势分化。美元指数下行1.0%至103.23，欧元兑美元升值0.5%，英镑兑美元贬值0.5%，日元兑美元升值4.9%，加元兑美元贬值0.3%。主要新兴市场兑美元走势分化，墨西哥比索兑美元贬值3.8%，雷亚尔兑美元贬值1.2%，韩元兑美元升值2.0%，菲律宾比索兑美元升值1.2%。期货开户手续费加一分

人民币兑美元、英镑、欧元升值。美元兑人民币贬值1.3%，美元兑在岸、离岸人民币汇率分别为7.16、7.17，欧元兑人民币贬值0.6%，日元兑人民币升值3.0%。

大宗商品走势分化，原油下跌，贵金属上涨，有色、黑色和农产品走势分化。WTI原油下跌4.7%至73.5美元/桶，布伦特原油下跌5.3%至76.8美元/桶；焦煤下跌4.1%至1426元/吨，螺纹钢上涨0.2%至3379元/吨，玻璃下跌1.4%至1371元/吨。

有色走势分化。LME铜下跌0.1%至9110美元/吨，LME铝下跌0.1%至2272美元/吨。通胀预期下降至2.04%，COMEX黄金价格上涨2.2%至2440.2美元/盎司，COMEX银价格上涨4.1%至28.4美元/盎司，10Y美债实际收益率下行至1.76%。

（二）美国大选：特朗普领先哈里斯

特朗普民调领先哈里斯。截至8月2日，特朗普支持率48%，哈里斯46.3%。七个摇摆州当中，特朗普有六个州支持率领先，其中亚利桑那、佐治亚州、北卡领先优势较大，但特朗普在密歇根州的支持率落后哈里斯2个点。

（三）流动性：9月降息50BP概率接近72%

9月降息50BP概率接近72%。7月31日当周，美联储总资产规模下降270亿美元，美联储BTFP工具使用量持平上周。负债端，逆回购规模上升70亿美元，准备金规模下降970亿美元，TGA存款上升870亿美元。货币市场基金规模下降110亿美元。7月24日当周，美国商业银行存款下降130亿美元，大型银行存款下降90亿美元。本周非农数据公布后，9月降息概率50BP概率升至72%。本周10年-2年期限利差收缩至-8BP，较上周收窄8BP。

（四）就业：暂时性因素对美国7月失业率影响有多大？

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当地时间8月2日，美国劳工局公布7月就业数据，数据整体弱于市场预期，非农新增就业11.4万人，市场预期17.5万人，平均时薪环比0.2%，市场预期0.3%；失业率上升至4.3%，市场预期4.1%，劳动参与率回升至62.7%，略超市场预期。

临时性裁员（layoff）贡献了7月超过一半的失业率上行幅度，或受飓风“贝丽尔”影响。市场对于此次就业数据的关注重点更在于失业率从4.1%上升至4.3%，触发了市场所担忧的“萨姆法则”，加速市场对美国经济衰退预期的发酵。但是，此次失业率上升或主要受到“暂时性”因素影响，即“贝丽尔”飓风的冲击，体现为失业群体中临时裁员（layoff）及就业群体中因天气原因未工作人数较6月上升（两者历史上有较强同向相关性），后者并不影响失业率，而前者人数提升贡献7月失业率超过一半的上行幅度（相较6月），若假设因临时裁员而失业的人数较6月持平，则7月失业率为4.10%（6月为4.05%），而非昨晚公布的4.25%。

金融、信息业及政府新增就业疲弱，是非农低于市场预期主因。非农新增结构中，政府部门7月新增就业仅1.7万人，私人服务新增就业从6月的12.5万人回落至7.2万人，而商品生产部门新增就业较6月小幅多增值2.5万人，显示非农主要弱势在于政府就业及私人服务业，前者显示政府部门托底就业力度有所减弱，这一点从联邦政府职位空缺大幅回落中也可看出，对于后者私人服务业来说，其结构中7月主要拖累在信息业、金融服务业，反而休闲酒店业新增人数达2.3万人，强于6月的1000人。

总结来说，美国就业市场走弱是大概率事件，不确定性在于以何等斜率走弱，可能会走弱至何等程度，在这一问题上萨姆法则无法给出确切答案，且鲍威尔在7月FOMC例会记者会中也表示萨姆法则更多是统计学规律，而非经济学逻辑，需观察后续美国各种经济“硬指标”循环走弱趋势及幅度，就此次以暂时性裁员（layoff）为主的的失业率提升而言，仍不至于过度悲观。对美联储影响来说，此次数据公布后9月开启降息已经几乎是定论，市场当前对于今年全年降息幅度预期也远远高于75BP，但真正降息幅度将取决于美国经济未来走弱幅度。

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（五）生产：7月美国ISM制造业PMI回落至46.8

7月美国Markit、ISM两口径制造业PMI均回落，其中以ISM口径回落幅度最大，回到了去年11月水平，这一数据加剧市场对美国经济衰退担忧。

（六）日本：6月零售超预期，日央行加息15BP，宣布缩表细节

日央行加息15BP超出市场预期，主要逻辑：1）其一为通胀、经济活动进展符合此前预期，如6月日本零售销售走强，主要推动力为今年“春斗”涨薪幅度超预期；2）其二为日央行担忧进口价格上行可能使得通胀上行压力亟需关注（也可能抑制日本内需恢复），意味着日央行对于日元此前贬值持不欢迎态度，此次加息动机一定程度有提升日元的因素。后续日央行能否继续加息，需要观察实体经济如何反映加息。另一方面，日央行宣布国债购买每个季度缩减4000亿日元，低于市场此前1万亿日元的预期，或对日本国债利率推升影响更为温和。

（文章来源：申万宏源）